QE/QT และ การเงิน: ผลกระทบที่คุณต้องรู้

ธนาคารกลางใช้เวลาหลายทศวรรษในการดึงสองที่ — การพิมพ์เงินและดึงกลับ — แต่ส่วนใหญ่ของคนยังคงไม่สามารถอธิบายว่าทั้งสองที่นั้นทำอะไรกับราคาจริงๆ ได้. การประมาณการปริมาณ (QE) ได้ทำให้เศรษฐกิจเต็มไปด้วยเงินล้านล้านดอลลาร์ในเงินสำรองที่สร้างขึ้นใหม่; การประมาณการลด (QT) คือการระบายน้ำช้าของน้ำท่วมเดียวกันนั้น. การโต้แย้งว่า QE ทำให้เกิดอินฟเลชั่นหรือไม่ยังไม่สิ้นสุด, ไม่ง่าย, และไม่ใช่เรื่องวิชาการ — มันกำหนดอัตราดอกเบี้ยจริง, บิลเรื่องซื้อของชำ, และความลึกของการถดถอยถัดไป. บทความนี้แยกส่วนกลไก, หลักฐาน, และผลประโยชน์ในโลกจริง.

การตัดสิน

QE ไม่ทำให้เกิดอินฟเลชั่นในผู้บริโภคโดยอัตโนมัติ, แต่มันเป็นที่น่าเชื่อถือในการเพิ่มราคาสินทรัพย์และสร้างเงื่อนไขที่ทำให้การเกิดอินฟเลชั่นทั่วไปยากต่อการควบคุมเมื่อเกิดการสะเทือนในการเสนอสินค้า. QT ลดความกดดันเหล่านั้น แต่มีความเสี่ยงของตัวเอง — อาจกระทบอัตราผลตอบแทน, ผลผลิต, และตลาดหลักทรัพย์มากกว่าที่ธนาคารกลางยอมรับสาธารณะ.

• ขนาด: กระดาษค่าใช้จ่ายของสำนักงานคณะกรรมการสรรพสินค้าเพิ่มขึ้นจากประมาณ $900 พันล้านเหรียญก่อนวิกฤติภัยไปจนถึงมากกว่า $8.9 ล้านล้านเหรียญในยอดสูงสุด — การขยายเพิ่มเกือบ 10 เท่าในระยะเวลาประมาณ 14 ปี.
• อินฟเลชั่นของสินทรัพย์: ราคาบ้านในสหรัฐเพิ่มขึ้นมากกว่า 30% ในช่วงหลังจากวิกฤติภัยโควิดก่อนที่ QT จะเริ่ม, เกินกว่าการเติบโตของรายได้.
• ผลกระทบของ QT: การวิเคราะห์ของ T. Rowe Price ประมาณว่าผลกระทบของ QT ต่ออัตราผลตอบแทนและผลผลิตอาจมีขนาดใหญ่กว่าที่แบงก์กลางคาดการณ์, เพิ่มความเสี่ยงของการเฉือนเกินไป.
• ความล่าช้าของอินฟเลชั่น: ผลกระทบต่อราคาผู้บริโภคจาก QE มักปรากฏในระยะเวลา 12 ถึง 24 เดือนหลังจากเริ่มต้นการซื้อสินทรัพย์, ทำให้การจัดสรรสาเหตุอย่างแท้จริงยาก.
• การเชื่อมโยงงบประมาณ: การวิเคราะห์ของ CBO ยืนยันว่าการตามด้วย QT หลังจาก QE สามารถลดความกดดันของอินฟเลชั่นและลดความจำเป็นในการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติม.

สำคัญอย่างไร

เมื่อฟีดขยายกระดาษค่าใช้จ่ายของตนมากกว่า $4 ล้านล้านในระยะเวลาประมาณ 12 เดือนในช่วงวิกฤติภัยโควิด, ผลกระทบที่เกิดขึ้นไม่ได้กระจายอย่างเท่าเทียม. ค่าใช้จ่ายในที่อยู่อาศัยเพิ่มขึ้น, มูลค่าหุ้นขยายตัว, และถึงเวลาที่อินฟเลชั่นของผู้บริโภคเกิน 9%, ฟีดได้เริ่มล้าหลัง. ความผิดพลาด 1% ในการคำนวณว่าจะวิ่ง QT อย่างเข้มข้นสามารถหมายถึงความแตกต่างระหว่างการลงที่นุ่มและการถดถอยที่ทำให้สูญเสียงานงานล้าน.

การเข้าใจโซ่การส่งผ่านจาก QE ไปยังอินฟเลชั่นไม่ใช่งานเสาร์สำหรับนักเศรษฐศาสตร์. มันเป็นกรอบที่อธิบายว่าทำไมค่าเช่าของคุณ, พอร์ตโฟลิโอของคุณ, และอัตราออมทรัพย์ของคุณเคลื่อนไหวพร้อมกัน — และว่าการเปลี่ยนแปลงนโยบายครั้งถัดไปจะทำเหมือนกันอีกครั้ง, ไม่ว่าคุณจะมองหามันหรือไม่.

กลไกของ QE

การประมาณการปริมาณเป็นกระบวนการที่ธนาคารกลางสร้างสำรองใหม่ทางอิเล็กทรอนิกส์และใช้เงินเหลือใช้ซื้อสินทรัพย์ — โดยส่วนใหญ่คือหุ้นของรัฐและในบางโปรแกรมคือหลักทรัพย์ที่มีการสนับสนุนจากสินเชื่อจดหมาย (MBS, ซึ่งเป็นกองหนี้บ้านที่ถูกห่อเป็นหุ้นที่สามารถซื้อขายได้). ธนาคารกลางไม่พิมพ์เงินสด. มันเขียนเครดิตในบัญชีสำรองของธนาคารพาณิชย์. สำรองเหล่านั้นอยู่ที่ด้านหนีบของกระดาษค่าใช้จ่ายของธนาคารกลางในขณะที่หุ้นที่ซื้ออยู่ที่ด้านทรัพย์.

การส่งผ่านจากการสร้างสำรองไปสู่เศรษฐกิจทั่วไปผ่านทางช่องทางหลายช่องทาง. ช่องทางสมดุลของพอร์ตโฟลิโอเป็นที่เป็นที่ตรงที่สุด: เมื่อธนาคารกลางซื้อหุ้น, มันทำให้ราคาหุ้นขึ้นและผลตอบแทนลดลง. นักลงทุนที่ขายหุ้นเหล่านั้นตอนนี้ถือเงินสดและมองหาผลตอบแทนที่สูงกว่าที่อื่น — ในหุ้น, หนี้บริษัท, อสังหาริมทรัพย์, หรือสินทรัพย์ต่างประเทศ. นี่คือกลไกที่เชื่อมโยง QE กับอินฟเลชั่นของสินทรัพย์อย่างเชื่อถือได้สุดๆ, และมันทำงานไม่ว่าราคาผู้บริโภคจะเคลื่อนไหวหรือไม่.

ช่องทางส่งสัญญาณทำงานอย่างอิสระจากปริมาณการซื้อ. การซื้อสินทรัพย์ในมาตราใหญ่สื่อสารว่าธนาคารกลางมีความตั้งใจที่จะรักษาอัตราดอกเบี้ยต่ำเป็นระยะเวลายาว. การวิจัยเปรียบเทียบโปรแกรมของ ECB และ Bank of England ได้ถูกใช้เพื่อแยกช่องทางนี้จากผลกระทบในการเสถียรตลาดที่ปรากฏโดยเฉพาะในช่วงวิกฤติภัย.

ช่องทางอัตราแลกเปลี่ยนทำงานในระดับนานาชาติ. เมื่อธนาคารกลางขยายกระดาษค่าใช้จ่ายเร็วกว่าคู่แข่ง, สกุลเงินของมันมักจะลดค่า. สกุลเงินที่อ่อนแอยกรรมการเพิ่มราคานำเข้า, ซึ่งเข้าไปโดยตรงในดัชนีราคาผู้บริโภค. ในช่วงหลังปี ค.ศ. 2008, QE ระดมเงินรวมของโลกลดเสียงช่องทางนี้เพราะธนาคารกลางหลายแห่งดำเนินการพร้อมกัน — แต่ในช่วงเหตุการณ์ที่ไม่สมมาตร, ผลกระทบจากอัตราแลกเปลี่ยนสามารถมีน้ำหนักมาก.

ผลกระทบจาก QE สะสมเรื่อย ๆ นักวิเคราะห์ที่ arbitragetrade.com อธิบายกระบวนการว่า "น้ำท่วมเรือทุกลำ" — ช้า ๆ กว้าง ๆ และง่ายที่จะประมาณค่าได้น้อยจนกระทบสะสมกลายเป็นเรื่องที่ไม่สามารถปฏิเสธได้ คุณภาพที่เรื่อย ๆ นี้เป็นเหตุผลที่ทำให้การโต้แย้งเกี่ยวกับการเงินเสี่ยงอยู่: ช่วงเวลาระหว่างการซื้อสินทรัพย์และการตอบสนองราคาผู้บริโภคสามารถยืดได้ถึง 12 ถึง 24 เดือน ทำให้การตัดสินใจเกี่ยวกับสาเหตุในเวลาจริงเป็นเรื่องยาก

ขนาดของโปรแกรม QE สมัยใหม่ทำให้กลไกมีผลสำคัญ กระดาษค่าเงินของ Fed อยู่ใกล้ $900 พันล้านเหรียญก่อนวิกฤตการเงินปี 2008 โดยในช่วงเริ่มต้นของช่วงปกติหลังโควิด มันได้ถึงประมาณ $8.9 ล้านล้านเหรียญ แม้แค่การย้อนกลับบางส่วนของการขยายนั้น — ผ่าน QT — แทนการลดลงของมูลค่าเงินในอัตราสูง มีผลกระทบที่กระจัดกระจายไปทุกชนิดของสินทรัพย์ที่เชื่อมโยงกับอัตราดอกเบี้ย

กลไกของ QT

การลดปริมาณเงินเป็นการย้อนกลับของ QE ธนาคารกลางอนุญาตให้ตราสารบนกระดาษค่าเงินของมันถึงกำหนดวันครบกำหนดโดยไม่ลงทุนใหม่หรือในรูปแบบที่มีความรุนแรงมากขึ้น ขายสินทรัพย์กลับไปยังตลาด ทั้งสองวิธีลดขนาดกระดาษค่าเงินของธนาคารกลางและลบเงินสำรองออกจากระบบการเงิน มีเงินสำรองน้อยลงหมายความว่าเงื่อนไขสภาพเงินสดเข้มข้นมากขึ้นทั่วทั้งระบบการเงิน

QT มีขอบเขตโครงสร้างมากกว่า QE นักวิเคราะห์ของ T. Rowe Price ระบุว่า QT ดำเนินการผ่านช่องทางการส่งเสริมน้อยกว่า QE ทำ โดยเฉพาะช่องทางการส่งเสริมตลาดและช่องทางลดความไม่แน่นอน — ซึ่งมีอำนาจในช่วงวิกฤตเมื่อใช้ QE — ไม่ดำเนินการแบบสมมาตรในทางกลับ QT ไม่สามารถ "ทำให้ตลาดไม่เสถียร" ในทางที่มีโครงสร้างเดียวกันกับ QE ทำให้มันเข้มข้นเงื่อนไขการเงินผ่านช่องทางการสมดุลของพอร์ตโฟลิโอ อัตราแลกเปลี่ยน และการส่งสัญญาณนโยบาย

ความไมเสมอซึ่งมีความสำคัญอย่างมากสำหรับนักการเมือง ธนาคารกลางมักจัด QT เป็นกระบวนการพื้นหลัง — เครื่องมือปรับปรุงอย่างไม่เป็นกิจกรรมเท่านั้นแทนเครื่องมือการเข้มงวด ธนาคารอังกฤษและ ECB ทั้งสองได้ระบุ QT ว่าเป็นรายการรองที่น้อยกว่านโยบายอัตราดอกเบี้ย การวิเคราะห์ของ T. Rowe Price ท้าทายการจัดเฟรมนี้โดยตรง โต้แย้งว่าผลกระทบของ QT ต่ออัตราผลตอบแทนและผลผลิตอาจมีขนาดใหญ่กว่าที่แบบจำลองทางการเมืองชี้ และการละเลยนี้อาจเสี่ยงต่อข้อผิดพลาดในนโยบายอย่างร้ายแรง

ผลกระทบของ QT มาถึงในเวลาที่แตกต่างกัน ที่ผลกระทบของ QE เป็นเรื่อย ๆ QT มักจะโดนและแห้งอย่างรวดเร็วและแห้ง ๆ โดยเฉพาะในตลาดตราสารเงินเมื่อเงินสำรองระบบการเงินหมดไวกว่าที่ตลาดจะสามารถดูดซึม สภาพเงินสดเข้มข้นเร็ว การกระทำตลาด repo เดือนกันยายนในสหรัฐ — เมื่ออัตราดอกเบี้ยสัญญาณค้างคืนเพิ่มขึ้นเป็น 10% — เป็นตัวอย่างที่เชื่อมั่นเกี่ยวกับความขาดแคลนของเงินสำรองที่เกี่ยวข้องกับ QT ทำให้เกิดความเครียดในตลาดอย่างรุนแรง ตอนนั้นทำให้ Fed หยุดการลดกระดาษค่าเงินของมันล่วงเวลา

ผลกระทบที่ไม่ได้รับการประเมินอย่างเหมาะสมของ QT ที่รุนแรงคือความเสี่ยงจากการเข้มงวด หากธนาคารกลางประมาณการความสามารถในการลดลงของ QT นั้นต่ำเกินไป พวกเขาอาจพยายามเพิ่มอัตราดอกเบี้ยพร้อมกับการดำเนินการ QT ในอัตราที่ทำให้เข้มข้นมากกว่าที่ตั้งใจ T. Rowe Price เตือนโดยชัดแจ้งว่านี่อาจทำให้เกิดการเข้มงวดในกระบวนการสภาพเศรษฐกิจที่เสี่ยง ซึ่งเป็นสถานการณ์ที่การรักษาสุขภาพเกินไป การวิเคราะห์ของ CBO รองรับจุดเสริม: QT ที่เรียงลำดับอย่างเหมาะสมหลังจาก QE สามารถลดความจำเป็นในการเพิ่มอัตราดอกเบี้ย แสดงให้เห็นว่าเครื่องมือสองตัวควรถูกปรับเป็นร่วมกันแทนที่จะถูกจัดเป็นสามารถควบคุมอิสระ

การโต้แย้งเกี่ยวกับอินเฟเชี่ยน

การโต้แย้งสำคัญในเศรษฐศาสตร์การเงินในรอบ 15 ปีที่ผ่านมาเป็นเรื่องง่ายต่อการระบุ แต่ยากต่อการแก้ไข: หาก QE สร้างเงินใหม่ในจำนวนล้าน ๆ ทำไมอินเฟเชี่ยนของผู้บริโภคยังคงอ่อนเยาว์เป็นเวลากว่า 10 ปีหลังจากปี 2008 แล้วก็กระโดดขึ้นอย่างรุนแรงหลังจากช็อค COVID？

ทฤษฎีปริมาณเงินแบบดั้งเดิมทำนายว่าการขยายปริมาณเงินจะทำให้ราคาเพิ่มขึ้นตามสัดส่วน QE ดูเหมือนจะปฏิเสธการทำนายนี้หลังจากปี 2008 — Fed ทำให้กระดาษค่าเงินของมันเพิ่มขึ้นสามเท่าระหว่างปี 2008 และประมาณปี 2014 แต่อัตราเงิน CPI มีค่าไม่เกิน 2% น้อยกว่า ผู้วิจารณ์ที่เห็นว่า QE ทำให้เกิดอินเฟเชี่ยนชี้ไปที่ความจริงว่าเงินที่สร้างใหม่ส่วนใหญ่ยังคงติดอยู่ในระบบการเงินเป็นเงินสำรองเกิน ทำให้ได้รับดอกเบี้ยจาก Fed เอง เงินที่ไม่หมุนเวียนไม่ทำให้ราคาผู้บริโภคเพิ่มขึ้น กลไกการส่งเสริมถูกบล็อก

การเหตุการณ์หลังโควิดทำให้เรื่องราวนี้ซับซ้อนขึ้นอย่างมาก ฟีดของฟิลด์ขยายตัวมากกว่า 4 ล้านดอลลาร์ในระยะเวลาประมาณ 12 เดือน ในเวลาเดียวกัน การกระตุ้นด้วยเงินทุนของรัฐเข้าบัญชีครัวเรือนโดยตรง โซ่อุปทานแตกร้าวทั่วโลก และตลาดพลังงานตึงตัว อินฟเลชันของผู้บริโภคเพิ่มขึ้นประมาณ 9.1% ในจุดสูงสุด - มีการอ่านที่สูงที่สุดในระยะเวลากว่า 40 ปี การจัดให้เกิดอินฟเลชันนั้นเฉพาะอย่างเดียวจาก QE มองข้ามการขัดข้องด้านการจัดหา การจัดให้เกิดอินฟเลชันจากการขัดข้องด้านการจัดหามองข้ามพื้นหลังการเงินที่เพิ่มขึ้นที่เพิ่มขึ้น ทั้งสองด้านกำลังดำเนินการพร้อมกัน

ตลาดที่อยู่ในสถานการณ์ที่ชัดเจนที่สุดที่เชื่อมโยง QE กับหมวดหมู่อินฟเลชันเฉพาะ งานวิจัยของสถาบันบรุกกิงส์เอกภาพเอกสารว่า ส่วนที่ถูกกระตุ้นโดยการซื้อสินทรัพย์โดยตรงมากขึ้น - โดยเฉพาะที่เกี่ยวข้องกับที่พักอาศัย - ได้รับการประเมินราคาอย่างไม่สมพันธ์ สมาชิก CEA (สภาที่ปรึกษาทางเศรษฐกิจ) คริสติน โฟร์บส์ กล่าวถึงโดยชัดเจนที่การประชุมแจ็คสันโฮลของฟิลด์ว่า ตลาดที่พักอาศัยไม่จำเป็นต้องการการกระตุ้นการเงินเพิ่มเติม และเชื่อมโยงโดยตรงกับการซื้อ MBS ของ QE กับการเพิ่มขึ้นของราคาที่พักอาศัย ประธานฟิลด์ พาวเวล รับรองในการปรากฏตัวที่การประชุมคองเกรสว่าอัตราดอกเบี้ยต่ำ - บางส่วนเป็นผลจาก QE - มีส่วนสำคัญในการเพิ่มขึ้นของราคาที่พักอาศัย แม้ว่าเขาได้ระบุปัจจัยที่มีส่วนร่วมอื่นๆ ด้วย

ราคาบ้านในสหรัฐฯ เพิ่มขึ้นมากกว่า 30% ในช่วงเวลาที่ QE สูงสุดหลังจากช็อคโควิด อัตราเร็วที่เกินไปที่เหนือกว่าการเติบโตของรายได้และเปลี่ยนแปลงเมตริกส์ความสามารถในการชำระค่าใช้จ่ายของล้านครัวเรือน นี่ไม่ใช่ความสัมพันธ์ที่เกิดขึ้นโดยบังเอิญ - มันคือช่องทางสมดุลของพอร์ตโฟลิโอที่ดำเนินการตามทฤษฎีอย่างแม่นยำ โดยทุนไหลจากหุ้นที่มีผลตอบแทนต่ำไปสู่สินทรัพย์จริง

คำตอบที่ซื่อสัตย์ต่อคำถามเรื่องอินฟเลชันคือบริบท QE ทำให้ราคาสินทรัพย์เพิ่มขึ้นอย่างน่าเชื่อถือ มันทำให้ราคาผู้บริโภคเพิ่มขึ้นตามเงื่อนไขโดยขึ้นอยู่กับว่าเงินสำรองเกินจะเข้าสู่วงเงินหรือไม่ และมันสร้างสภาพแวดล้อมการเงินที่ส่งผลให้การกระทบราคาของของใหญ่กว่าที่มันจะเป็น นอกจากนี้เครื่องมือนี้ทำให้อินฟเลชันของผู้บริโภคเพิ่มขึ้นในทศวรรษหนึ่งและอินฟเลชันที่เกือบคู่กับตัวเลขในทศวรรษถัดไป เพราะเงื่อนไขรอบๆ ต่างกันอย่างชัดเจน

ราคาสินทรัพย์ vs. ราคาผู้บริโภค

หนึ่งในความแตกต่างที่สำคัญที่สุดในการโต้แย้งเรื่อง QE และอินฟเลชันคือความแตกต่างระหว่างการเพิ่มขึ้นของราคาสินทรัพย์และการเพิ่มขึ้นของราคาผู้บริโภค การวัดเหล่านี้แตกต่างกัน ถูกนำมาใช้ในการตัดสินใจนโยบายอย่างแตกต่างกัน และรู้สึกต่างกันในกลุ่มรายได้ทั้งหมด - แต่ QE ส่งเสริมทั้งสองด้วยกลไกที่เกี่ยวข้องกัน

การเพิ่มขึ้นของราคาสินทรัพย์ - การเพิ่มขึ้นของหุ้น พันธบัตร อสังหาริมทรัพย์ และสินค้า - เป็นผลลัพธ์โดยตรงและแน่นอนจาก QE เมื่อธนาคารกลางลดอัตราผลตอบแทนบนสินทรัพย์ที่ปลอดภัย ทุนไหลขึ้นไปบนเส้นโค้งความเสี่ยง ดัชนี S&P 500 เพิ่มขึ้นประมาณ 400% ระหว่างจุดต่ำสุดของวิกฤตการณ์ปี 2008 และเริ่มต้นของช่วง QT หลังโควิด อสังหาริมทรัพย์ในพื้นที่ใหญ่เพิ่มขึ้นสองเท่าหรือสามเท่าในช่วงเวลาเดียวกัน ผลกำไรเหล่านี้เกิดขึ้นอย่างไม่สมพันธ์กับเจ้าของสินทรัพย์ - 10% สูงสุดของครัวเรือนในสหรัฐฯ ครอบครองหุ้นประมาณ 89% หมายความว่าผลกระทบต่อความร่วมกันของ QE เป็นไม่เท่าเทียมโครงสร้าง

การเพิ่มขึ้นของราคาผู้บริโภค - ที่วัดโดยดัชนี CPI (Consumer Price Index) และ PCE (Personal Consumption Expenditures) - เป็นเงื่อนไขมากกว่า มันต้องการให้เงินสดที่สร้างขึ้นโดย QE ไหลไปใช้ในการส่วนใหญ่บนสินค้าและบริการ การส่งผ่านนี้เร็วขึ้นเมื่อนโยบายการเงินทุกขณะ ตลาดแรงงานแน่น หรือเมื่อข้อจำกัดในการจัดหาป้องกันการขยายผลิตภัณฑ์เพื่อตอบสนองต่อความต้องการ สามเงื่อนไขเหล่านี้มีอยู่ในช่วงหลังโควิด นั่นเหตุผลที่การเชื่อมโยงระหว่าง QE และ CPI มองเห็นชัดเจนมากกว่าหลังจากปี 2008

ตลาดที่พักอาศัยอยู่ที่จุดตัดของทั้งสองหมวดหมู่ ราคาบ้านเป็นราคาสินทรัพย์ แต่ค่าใช้จ่ายในการพักอาศัยเข้าสู่ CPI โดยตรงผ่าน OER (เช่าเทียบเท่าของเจ้าบ้าน) - การวัดที่ติดตามว่าเจ้าบ้านจะจ่ายเช่าบ้านของตนเองเท่าไรในทฤษฎี โดย OER เป็นส่วนที่สำคัญที่สุดของ U.S. CPI ประมาณ 25 ถึง 30% ของดัชนี การเพิ่มขึ้นของราคาสินทรัพย์ในการพักอาศัยเป็นอินฟเลชันของผู้บริโภคในที่สุดด้วยความล่าช้าประมาณ 12 ถึง 18 เดือน คุณรู้สึกก่อนที่จะเห็นการประเมิน Zillow ของบ้านของคุณ คุณรู้สึกครั้งที่สองในบิลค่าเช่าของคุณ

การเคลื่อนไหวที่มีความเร็วสองระดับนี้สร้างกับกุมหลวงนโยบาย ธนาคารกลางที่มุ่งเน้นการเงิน CPI 2% อาจสังเกตเห็นราคาผู้บริโภคที่สงบในขณะที่ตลาดสินทรัพย์ขยายตัวเป็นปีๆ โดยเมื่อ CPI ตอบสนอง — ซึ่งมักถูกกระตุ้นโดยช็อกภายนอก — การประเมินมูลค่าสินทรัพย์มักจะถูกยืดเยื้อไปแล้ว การตอบสนองของนโยบายที่จำเป็นต้องลดการเงินของผู้บริโภคลงยังสามารถทำให้ตลาดสินทรัพย์ลดลง ซึ่งอาจเป็นสาเหตุให้เกิดความไม่มั่นคงทางการเงิน ประสบการณ์หลังโควิด โดยที่ฟีดเพิ่มอัตราดอกเบี้ย 525 พ้อยต์ พอยต์ พอยต์ ในขณะเดียวกันกับการทำ QT แสดงให้เห็นถึงการปรับตัวที่กระชับและเจ็บปวดนี้อย่างชัดเจน

ผลกระทบทางการกระจายเป็นเรื่องจริงและสามารถวัดได้ ครัวเรือนที่เป็นเจ้าของบ้านและถือหุ้นเห็นมูลค่าสุดขึ้นในช่วงปี QE ครัวเรือนที่เช่าและถือบัญชีเงินออมเห็นพลังซื้อลดลงเมื่อราคาสินทรัพย์เพิ่มขึ้น แล้วเห็นค่าเช่าขึ้นเมื่อ OER ได้รับการตาม QE ไม่เป็นกลางต่อกลุ่มรายได้ — มันเป็นนโยบายที่เน้นการได้รับกำไรเริ่มแรกที่สูงสุดของการกระจายทรัพย์สินและกระจายต้นทุนอย่างกว้างขวาง

QT ในฐานะเครื่องมือต่อต้านการเงินเชื่อ

การลดปริมาณเงินเชื่อถูกใช้เป็นส่วนหนึ่งของชุดเครื่องมือต่อต้านการเงินเชื่อ แต่ประสิทธิภาพของมันไม่ได้รับการรับรองและไม่สมมติกับพลังขับเคลื่อนของ QE การเข้าใจว่า QT ทำอะไรแท้จริง — และที่มันมีข้อบกพร่อง — เป็นสิ่งสำคัญสำหรับการประเมินว่าธนาคารกลางใช้มันอย่างถูกต้องหรือไม่

QT ลดการเงินเชื่อโดยส่วนใหญ่โดยการกระตุ้นเงื่อนไขการเงิน เมื่อกระดาษงบของธนาคารกลางลดลง การเสนอขายตราสารหนี้เพิ่มขึ้นเทียบกับความต้องการ ทำให้อัตราผลตอบแทนเพิ่มขึ้น อัตราผลตอบแทนสูงเพิ่มต้นทุนการกู้ยืมทั่วทั้งเศรษฐกิจ — สำหรับสินเชื่อจดหมายเหตุ หนี้สินของบริษัท สินเชื่อรถยนต์ และการเงินของรัฐ เงื่อนไขเงินเชื่อที่เข้มงวดลดการใช้จ่ายและการลงทุน ซึ่งทำให้การเงินเชื่อที่เป็นเหตุการณ์ลดลงเพราะการต้องการของการบริโภค การวิเคราะห์ของ CBO ยืนยันว่า QT หลังจาก QE สามารถลดความกดดันจากการเงินเชื่อและลดความจำเป็นในการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติม ทำให้เครื่องมือสองตัวสามารถแบ่งภาระการกระตุ้นได้

ความเร็วและขอบเขตของ QT มีความสำคัญอย่างมาก โปรแกรม QT ที่ดำเนินการที่อยู่ที่ $95 พันล้านต่อเดือนในการลดงบกระดาษงบ — อัตราที่ฟีดนำมาใช้ในช่วงที่รุนแรงที่สุด — เป็นเหตุการณ์ที่ไม่เคยเกิดมาก่อน ในอัตรานั้น งบกระดาษลดลงจากประมาณ $8.9 ล้านล้านไปสู่ $7 ล้านล้านในระยะเวลาประมาณ 18 เดือน ว่าอัตรานั้นเหมาะสมหรือเร็วเกินไปหรือช้าเกินไปเทียบกับปัญหาการเงินเชื่อยังคงถูกโต้แย้งอย่างใกล้ชิดระหว่างนักเศรษฐศาสตร์และผู้จัดการพอร์ตโฟลิโอ

ข้อจำกัดของ QT เป็นโครงสร้าง เนื่องจากมันดำเนินการผ่านช่องทางการส่งผ่านน้อยกว่า QE ผลกระทบต่อดอลลาร์ละเอียดในเซ็คเตอร์บางอย่างอาจจะน้อยลง แต่การวิเคราะห์ของ T. Rowe Price ชี้ให้เห็นว่าผลกระทบต่ออัตราผลตอบแทนโดยเฉพาะอาจมากกว่าที่รุ่นของธนาคารกลางคาดหวัง สร้างความไม่สมดุลที่อันตราย: หากนักการเมืองประเมินผลกระทบต่ออัตราผลตอบแทนของ QT น้อยเกินไป พวกเขาอาจเพิ่มอัตราดอกเบี้ยและทำ QT พร้อมกันในอัตราการกระตุ้นรวมที่เกินไปที่เศรษฐกิจสามารถรับได้โดยไม่ตกเข็บเข้าสู่การถดถอย

ยังมีความเสี่ยงในการเรียงลำดับที่ได้รับความสนใจจากสาธารณะไม่เพียงพอ QT ที่ทำงานนานเกินไปหลังจากการเงินเชื่อได้รับการยกเลิกอาจสร้างความเสี่ยงในการลดลง การบีบคัดเงินเชื่อหรือความเครียดในภาคการเงิน ขาดทุนจากตราสารหนี้ที่ยังไม่ได้รับการรับรองบนงบกระดาษของธนาคารสะสมขึ้นเมื่ออัตราผลตอบแทนเพิ่มขึ้น — ผลลัพธ์โดยตรงจากการเพิ่มอัตราผลตอบแทนอย่างรวดเร็วที่ QT และการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยร่วมกันผลิต การล้มละลายของธนาคารภูมิภาคที่เกี่ยวข้องกับเหตุการณ์นี้แสดงให้เห็นว่าความเสียหายของ QT อาจปรากฏในที่ที่ไม่คาดคิดอย่างไกลจากข้อมูลการเงินเชื่อที่นักการเมืองกำลังสังเกต

หลังจากช่วงเวลาการกระตุ้นนาน QT เป็นเครื่องมือปรับตัวที่จำเป็น แต่ "จำเป็น" ไม่ได้หมายถึง "ปลอดภัย" — มันหมายถึงความเสี่ยงที่ไม่ทำมันเกินกว่าความเสี่ยงที่ทำมัน การคำนวณที่เปลี่ยนไปเมื่อการเงินลดลงสู่เป้าหมาย 2% การรู้ว่าเมื่อให้ QT หยุดเป็นสำคัญเท่ากับการรู้ว่าเมื่อให้ QT เริ่ม

การโต้แย้งในหมู่นักเศรษฐศาสตร์

คำถามเกี่ยวกับว่า QE ทำให้เกิดการเงินเชื่อหรือไม่ยังไม่ได้รับการแก้ไข และการโต้แย้งไม่ได้เพียงแค่ระหว่างผู้วิจารณ์ที่ไม่เชื่อถือตามแบบแผนและผู้เข้ารับการปกครอง มันเกิดขึ้นในธนาคารกลาง สถาบันการศึกษา และบริษัทวิจัยอิสระ — และความเสี่ยงจากการทำผิดนี้ถูกวัดเป็นเปอร์เซ็นต์ของ GDP

มุมมองสายหลักที่ถือว่าถูกต้องโดยนักเศรษฐศาสตร์ธนาคารกลางส่วนใหญ่ตลอดช่วงหลังปี 2008 คือ ว่านโยบาย QE ส่งเสริมอุปทานโดยไม่จำเป็นต้องสร้างอินฟเลชั่นที่ยั่งยืน ถ้าคาดการณ์การเงินยังคงตรฐาน. หลักฐานตั้งแต่ปี 2008 ถึงประมาณปี 2019 ดูเหมือนจะสนับสนุนข้อนี้: ถึงแม้ว่ามีการขยายกระดาษงบขนาดใหญ่ข้ามฟีด, ECB, ธนาคารญี่ปุ่น และธนาคารอังกฤษ, อินฟเลชั่นของผู้บริโภคยังคงอยู่ต่ำกว่าเป้าหมาย 2% ในส่วนใหญ่ของเศรษฐกิจที่พัฒนาแล้ว. กลไกส่งเสริมจากเงินสำรองไปสู่การใช้จ่ายถูกทำลายโดยการจ่ายดอกเบี้ยบนเงินสำรองเกิน และโดยความต้องการสินเชื่ออ่อนแอจากภาคเอกชนที่กำลังลดหนี้มากกว่าการกู้ยืมมากขึ้น

มุมมองที่ถูกแก้ไขซึ่งได้รับความสนใจมากหลังจากอินฟเลชั่นของผู้บริโภคเพิ่มขึ้นเกิน 9%, อ้างว่าโมเดลสายหลักมีน้ำหนักน้อยในการส่งเสริมผ่านช่องทางราคาสินทรัพย์และการส่งผ่านสุดท้ายจากราคาสินทรัพย์ไปสู่อินฟเลชั่นของผู้บริโภค. การวิจัยจากสถาบัน Brookings เกี่ยวกับอินฟเลชั่นที่เกิดขึ้นในตลาดที่เกิดหลัง COVID เป็นตัวอย่างที่ชัดเจน: การซื้อ MBS ของ QE ส่งเสริมการต้องการที่อาศัยโดยตรง, ทำให้ราคาเพิ่มขึ้น และราคาเหล่านั้นในที่สุดก็เข้าไปใน CPI ผ่านกลไกความเทียบเท่าในการเช่า. ช่วงเวลา 12 ถึง 18 เดือนระหว่างการเคลื่อนไหวของราคาสินทรัพย์และการตอบสนองของ CPI หมายความว่าอินฟเลชั่นถูก "ปรุง" ไว้ก่อนที่จะปรากฏในตัวเลขหัวข้อ. โดยเวลาที่ธนาคารกลางตอบสนอง, พวกเขาอยู่ข้างหลังอยู่แล้ว

มุมมองที่สาม, ที่ถือโดยบางนักเศรษฐศาสตร์เงิน, อ้างว่าอินฟเลชั่นในปีที่ผ่านมาเป็นปรากฏการณ์ทางการเงิน — การโอนเงินโดยตรงที่ได้รับทุนจากการกู้ยืมของรัฐ, และที่ได้รับการจำนองโดย QE, เป็นตัวขับเคลื่อนของอินฟเลชั่นจริงๆ, ไม่ใช่ QE ตัวเอง. ในมุมมองนี้, QE โดยไม่มีการขยายงบเงินสดเป็นสิ่งที่เป็นอย่างมากสำหรับราคาผู้บริโภค. การเกิดเหตุการณ์หลัง COVID เป็นเหตุการณ์ที่เพิ่มอินฟเลชั่นไม่ใช่เพราะฟีดซื้อหุ้น, แต่เพราะการซื้อหุ้นเหล่านั้นทำให้การใช้จ่ายเกินงบประมาณที่นำเงินเข้าบัญชีครอบครัวโดยตรงและเพิ่มความเร็วของเงิน

ทั้งสามมุมมองเหล่านี้ไม่สามารถยกเว้นกัน. QE อาจเป็นเงื่อนไขที่จำเป็นแต่ไม่เพียงพอสำหรับอินฟเลชั่นของผู้บริโภค — มันสร้างสภาพแวดล้อมการเงินที่ทำให้เกิดอินฟเลชั่นได้, ในขณะที่นโยบายการเงิน, การสะเทือนจากการเติบโตของสินค้าหรือความเข้มงวดในตลาดแรงงานเป็นตัวกระตุ้น. การเข้าใจโครงสร้าง "ปืนที่ชาร้อย" ช่วยอธิบายว่านโยบายเดียวกันสร้างผลลัพธ์ที่แตกต่างกันในทศวรรษต่างๆ. ปืนถูกชาร้อยทั้งสองครั้ง; มีเพียงครั้งเดียวที่มีคนยิง

สำหรับคุณในฐานะนักลงทุนหรือผู้กู้, ผลกระทบทางปฏิบัติคือ ความเสี่ยงในการเกิดอินฟเลชั่นจาก QE ขึ้นอยู่กับบริบทอย่างมาก. โปรแกรม QE ที่ใช้ในช่วงที่มีการตกต่ำของอุปทานที่คาดการณ์และการเติบโตของเครดิตอ่อนแอมีความเสี่ยงในการเกิดอินฟเลชั่นน้อยกว่าโปรแกรมเดียวกันที่ใช้ในเศรษฐกิจที่มีข้อจำกัดในการจัดหาสินค้า, ถูกกระตุ้นด้วยการเงินของรัฐที่มีการประเมินราคาสินทรัพย์อยู่ในระดับสูงอยู่แล้ว. บริบทกำหนดผลลัพธ์ — ไม่ใช่เครื่องมือนโยบายเอง

ข้อมูลสำคัญที่สังเกต

นี่คือการเปรียบเทียบข้างข้างของช่วงเวลาสำคัญของ QE และ QT

สิ่งที่ข้อมูลนี้บอกคุณ: กระดาษงบขยายประมาณ 10 เท่าในช่วง 14 ปี, อินฟเลชั่นของผู้บริโภคยังคงเงียบสงบในทศวรรษแรกและเพิ่มขึ้นในทศวรรษที่สอง, และ QT ดำเนินไปในอัตราที่ไม่เคยเกิดขึ้นในอดีต — ซึ่งหมายความว่าโมเดลที่สร้างขึ้นจากประสบการณ์ในอดีตมีความสามารถในการทำนายผลลัพธ์ล่าสุดอยู่ในระดับจำกัด

แผนการดำเนินการ

ใช้กรอบงานนี้เพื่อตั้งตำแหน่งของคุณอย่างมีสติต่อวงจร QE และ QT — ไม่ว่าคุณจะกำลังจัดการพอร์ตโฟลิโอ, วางแผนการซื้อบ้าน, หรือเพียงแค่ปกป้องเงินออมของคุณ

1. ติดตามกระแสงบกของฟีดเดือนละโดยใช้การปล่อยสถิติ H.4.1 ซึ่งมีให้สาธารณะและอัปเดตอยู่เป็นระยะ ๆ ทุกสัปดาห์ กระแสงบกที่มีมูลค่าเกิน 7 ล้านล้านเหรียญสัญญาณถึงการให้การอุดมคติต่อไป; กระแสงบกที่ลดลงเร็วกว่า 60 ล้านเหรียญต่อเดือนสัญญาณถึงการบีบคัดอย่างมั่นคง
2. ติดตามอัตราผลตอบแทนของหลักทรัพย์ของรัฐที่มีกำหนดเวลาจริงเป็นสัญญาณหลักของผลกระทบของ QT การเคลื่อนไหวของอัตราผลตอบแทนที่มากกว่า 100 พ้อยต์ภายใน 6 เดือนในอดีตมักนำไปสู่การปรับราคาที่สำคัญในหุ้น ที่พักอยู่ และเครดิตของบริษัท — ปรับการจัดสินทรัพย์ของคุณก่อนที่การปรับราคาจะเสร็จสิ้น
3. แยกการตัดสินใจเกี่ยวกับที่อยู่อาศัยของคุณจากวงจรอัตราดอกเบี้ยโดยคำนวณความสามารถในระดับอัตราดอกเบี้ยที่สูงกว่า 150 พ้อยต์ภายในอัตราดอกเบี้ยจริงปัจจุบัน หากการซื้อไม่สามารถทำงานในอัตราทดสอบนั้น คุณกำลังเริ่มเอาความเสี่ยงในอัตราที่ QT สามารถทำให้เป็นจริงได้อย่างรวดเร็ว
4. ปรับสมดุลใหม่ในทิศทางของหลักทรัพย์ระยะสั้น (ระยะเวลา 2 ปีหรือน้อยกว่า) ในช่วงเวลาที่ QT กำลังเกิดผลอย่างมั่นคง หลักทรัพย์ระยะยาว — ระยะเวลา 10 ปีหรือมากกว่า — สูญเสียประมาณ 8 ถึง 10% ของมูลค่าตลาดสำหรับทุก 100 พ้อยต์ขึ้นในอัตราผลตอบแทน การสูญเสียที่ QT เร่งอย่างตรงต่อ
5. ดูเช่าเทียบเท่าของเจ้าของ (OER) ในการปล่อย CPI เดือนละเป็นตัวบ่งชี้ที่ล่าช้า 12 ถึง 18 เดือนเกี่ยวกับที่อยู่อาศัยที่ราคาทรัพย์สินเมื่อ QE กำลังทำงาน ขณะที่ OER ยังคงเพิ่มขึ้นในขณะที่ราคาบ้านลดลง CPI จะยังคงสูงแม้หลังจาก QT เริ่มทำงาน — อย่าสมมติว่าการเงินเสร็จสิ้นจนกว่า OER จะสูงสุด
6. อ่านการตีพิมพ์ของ T. Rowe Price และ CBO เกี่ยวกับ QT โดยตรงแทนที่จะพึ่งพาการปล่อยข่าวจากธนาคารกลาง ธนาคารกลางมักประมาณผลกระทบของ QT ต่ออัตราผลตอบแทนและผลผลิตต่ำกว่าที่โมเดลอย่างเป็นทางการ แสดงว่าการตั้งตำแหน่งตนเองบนการพยากรณ์อย่างเป็นทางการของพวกเขาเท่านั้น จะมีข้อเสียของข้อมูลโครงสร้าง

ข้อบกพร่องที่พบบ่อย

• อย่าสมมติว่า CPI ต่ำในระหว่าง QE หมายความว่าไม่มีความเสี่ยงในการเงิน — การเพิ่มขึ้นของราคาทรัพย์สิน 30% ในที่อยู่อาศัยหรือ 400% ในหุ้น แท้จริงแสดงถึงการบิดเบือนทางเศรษฐกิจที่ในที่สุดจะถ่ายทอดเข้าสู่ราคาผู้บริโภคผ่านความเทียบเท่าในการเช่า ด้วยความล่าช้า 12 ถึง 18 เดือนที่อาจจับคุณอย่างสมบูรณ์
• อย่ามอง QT เป็นเหตุการณ์พื้นหลังที่ไม่สำคัญ — การวิเคราะห์ของ T. Rowe Price เตือนโดยชัดเจนว่าผลกระทบของ QT ต่ออัตราผลตอบแทนและผลผลิตอาจมีขนาดใหญ่กว่าที่โมเดลของธนาคารกลางเป็นทางการ หมายความว่า อัตราเร็วของ QT ที่ $95 ล้านต่อเดือนสามารถทำให้เงื่อนไขเข้มงวดเร็วกว่าที่ 525 พ้อยต์ของการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยเท่านั้นที่จะแสดง
• อย่าสับสนการสิ้นสุดของการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยกับการสิ้นสุดของการบีบคัด — QT สามารถทำการบีบคัดกระแสงบกและเข้มงวดเงินทุนได้ต่อเนื่องเป็นระยะเวลา 12 ถึง 24 เดือนหลังจากการเพิ่มอัตราครั้งสุดท้าย หมายความว่าเงื่อนไขการเงินอาจยังคงเข้มงวดต่อไปนานหลังจากอัตรานโยบายหลักหยุดเคลื่อนที่
• อย่าละเลยผลกระทบในการกระทำการเงินส่วนบุคคล — 10% บนสูงสุดของครัวเรือนเป็นเจ้าของหุ้นประมาณ 89% ของหุ้น ดังนั้นผลกระทบต่อความมั่งคงของครัวเรือนจากผลกระทบของความมั่งคงของ QE และการทำลายของ QT ไม่ได้แจกแจงอย่างเท่าเทียม; สมดุลเฉพาะของสินทรัพย์ที่เป็นเจ้าของเทียบกับที่อยู่อาศัยเช่าเทียบกับบัญชีเงินฝากของคุณกำหนดว่า QE ช่วยหรือทำให้ความมั่งคงของครัวเรือนของคุณเสียหาย