Giảm cung tiền tệ (QT) & Giải thích Bảng cân đối của Fed

Tài khoản cân đối của Cục Dự trữ Liên bang đã tăng vượt qua 9 nghìn tỷ đô la sau nhiều năm mua trái phiếu trong thời kỳ khủng hoảng, và hiện quá trình chậm rãi giải quyết nó đang tái hình thành thị trường tín dụng, dự trữ ngân hàng và chi phí vay cho mọi tổ chức liên quan đến đô la Mỹ. Hầu hết các bài báo dừng lại ở "Cục Dự trữ Liên bang đang thu nhỏ tài khoản cân đối của mình" — điều này gần như không cung cấp thông tin hữu ích nào. Bài viết này phân tích cụ thể cách thức giảm dần hoạt động, thành phần của tài khoản cân đối là gì, và tại sao tốc độ giảm quan trọng hơn số liệu chính thức.

Kết luận

Chính sách Thu hẹp Số lượng (QT) là công cụ của Cục Dự trữ Liên bang để rút lỏng tiền mặt khỏi hệ thống tài chính bằng cách để các chứng khoán đáo hạn mà không tái đầu tư — hoặc, ít phổ biến hơn, bằng cách bán ra trực tiếp. Quá trình này trực tiếp làm giảm dự trữ ngân hàng và làm chặt chẽ điều kiện tài chính mà không chạm vào mục tiêu lãi suất quỹ liên ngân hàng.

• Quy mô: Tài khoản cân đối tổng của Cục Dự trữ Liên bang đứng ở mức khoảng 6.7 nghìn tỷ đô la, giảm từ đỉnh cao trên 9 nghìn tỷ đô la.
• Tài sản: Chứng khoán Trésor chiếm 4.2 nghìn tỷ đô la; chứng khoán bảo đảm thế chấp (MBS) chiếm 2.2 nghìn tỷ đô la trong tổng số đó.
• Dự trữ: Dự trữ ngân hàng đạt 3.5 nghìn tỷ đô la — bộ lọc quan trọng mà Cục Dự trữ Liên bang phải bảo vệ để duy trì khung điều khiển lãi suất hiện tại.
• Reverse Repos: Cơ sở giao dịch đảo ngược qua đêm (ON RRP) đã giảm từ 2.5 nghìn tỷ đô la xuống khoảng 632 tỷ đô la kể từ khi QT bắt đầu, hấp thụ hầu hết lượng tiền mặt bị rút khỏi hệ thống ngân hàng.
• Bộ đệm Lãi suất: FOMC chấp nhận sự lệch lãi suất quỹ liên ngân hàng lên đến 25 điểm cơ bản so với phạm vi mục tiêu, với dải hoạt động thực tế nằm trong 15 điểm cơ bản so với lãi suất được trả trên dự trữ.

Tại Sao Nó Quan Trọng

Khi Cục Dự trữ Liên bang rút dự trữ quá mạnh mẽ, thị trường tiền mặt bị đóng cửa. Một đợt tăng mạnh trước đó trên thị trường repo — nơi lãi suất qua đêm tăng đột ngột lên trên 10% — đã chứng minh rằng ngay cả việc giảm tài khoản cân đối được thông báo rõ ràng cũng có thể tạo ra những biến động ngắn hạn mạnh mẽ. Một sự thay đổi 1% trong đủ dự trữ có thể dịch thành hàng trăm điểm cơ bản của biến động trong lãi suất vay qua đêm, ảnh hưởng đến mọi thứ từ dòng tín dụng doanh nghiệp đến giá cả cho vay mua nhà.

Sai lầm về tốc độ ở bất kỳ hướng nào đều có hậu quả nghiêm trọng. Để quá nhiều tiền mặt trong hệ thống và bạn rủi ro tái phát cháy lạm phát. Loại bỏ quá nhiều, quá nhanh và bạn kích hoạt một cuộc khủng hoảng tài trợ. Sự khác biệt giữa hai kết quả đó hiện đang được đo lường ở mức khoảng 3.5 nghìn tỷ đô la của dự trữ ngân hàng và một bộ đệm ON RRP giảm xuống còn 632 tỷ đô la là thứ duy nhất đứng giữa hệ thống ngân hàng và một sự rút trực tiếp dự trữ.

Kiến Trúc của Tài Khoản Cân Đối của Cục Dự trữ Liên bang

Tài khoản cân đối của Cục Dự trữ Liên bang là một sổ cái kép tiêu chuẩn, nhưng kích thước và cấu trúc của nó không có tiền lệ lịch sử ngoài thời kỳ sau khủng hoảng. Ở phía tài sản, hai mục chính là chứng khoán Trésor ở mức 4.2 nghìn tỷ đô la và chứng khoán bảo đảm thế chấp của cơ quan ở mức 2.2 nghìn tỷ đô la. Cả hai danh mục này cùng chiếm khoảng 96% tổng số tài sản. Các khoản vay và cơ sở cho vay khẩn cấp đóng góp ít hơn 0.1 nghìn tỷ đô la — một sự tương phản rõ rệt so với đỉnh khẩn cấp thấy trong các cuộc khủng hoảng trước đó.

Các hợp đồng mua lại (repurchase agreements, là các khoản vay có tài sản thế chấp ngắn hạn cho ngân hàng) hiện đang ở mức không, phản ánh điều kiện vay ngắn hạn đã được chuẩn hóa. Trao đổi thanh khoản với các ngân hàng trung ương nước ngoài thêm vào ít hơn 0.1 nghìn tỷ đô la. Dòng "Tài sản Khác", bao gồm chứng chỉ vàng, tiền nước ngoài và lãi suất cộng dồn, đóng góp khoảng 0.3 nghìn tỷ đô la.

Ở phía nợ, tiền mặt lưu thông — các tờ Tiền Dự trữ Liên bang vật lý — đứng ở mức 2.3 nghìn tỷ đô la và về cơ bản cố định trong ngắn hạn, tăng chậm theo hoạt động kinh tế. Dự trữ ngân hàng giữ tại Cục Dự trữ Liên bang đạt 3.5 nghìn tỷ đô la, là khoản nợ lớn nhất và nhạy cảm với chính sách. Tài khoản Ngân sách Tổng hợp của Bộ Tài chính Mỹ (TGA, tài khoản thanh toán hoạt động của chính phủ tại Cục Dự trữ Liên bang) giữ 0.3 nghìn tỷ đô la và biến động theo thuế và chi tiêu của chính phủ. Cơ sở giao dịch ON RRP mang 0.6 nghìn tỷ đô la, và các khoản chuyển tiền đến Bộ Tài chính cho thấy mức âm 0.2 nghìn tỷ đô la, phản ánh lỗ hoạt động hiện tại của Cục Dự trữ Liên bang trên danh mục đầu tư của mình.

Tổng nợ cộng vốn bằng 6.7 nghìn tỷ đô la, cân bằng chính xác với 6.7 nghìn tỷ đô la tài sản tổng cộng. Vốn góp và thặng dư mỗi phần đóng góp ít hơn 0.1 nghìn tỷ đô la — không đáng kể so với quy mô tổng thể.

Việc hiểu cấu trúc này quan trọng vì QT không giảm mọi khoản nợ một cách đồng đều. Sự rút dần ảnh hưởng đến dự trữ và cơ sở RRP ON trước, trong khi tiền mặt lưu thông gần như không thay đổi. Sự phân bố ở phía nợ xác định áp lực siết chặt đến hệ thống ngân hàng so với quỹ thị trường tiền và các thực thể không phải ngân hàng khác. Đọc sai khoản nợ nào hấp thụ cú sốc dẫn đến kỳ vọng chính sách bị hiệu chỉnh sai lầm nghiêm trọng.

Cơ chế của việc rút dần bảng cân đối

Rút dần — hình thức chủ động của QT — hoạt động bằng cách cho các chứng khoán đáo hạn trượt khỏi bảng cân đối mà không tái đầu tư. Khi một trái phiếu Chính phủ đáo hạn, Chính phủ Mỹ trả lại Ngân hàng Dự trữ Liên bang số vốn chính. Thay vì sử dụng số tiền thu được để mua một trái phiếu mới, Ngân hàng Dự trữ Liên bang dẹp bỏ nghĩa vụ ở phía bên kia bảng cân đối của mình, giảm trực tiếp dự trữ ngân hàng hoặc cân đối TGA.

Ngân hàng Dự trữ Liên bang đặt giới hạn rút dần hàng tháng khi khởi đầu chu kỳ QT hiện tại. Ở tốc độ cao nhất, giới hạn là 60 tỷ đô la mỗi tháng cho Trái phiếu Chính phủ và 35 tỷ đô la mỗi tháng cho MBS, tổng cộng 95 tỷ đô la mỗi tháng. Trong thực tế, việc rút dần MBS luôn không đạt được giới hạn vì tốc độ thanh toán trên các hồ bơi thế chấp chậm lại khi lãi suất thế chấp tăng lên trên 7%, làm giảm hoạt động tái tài chính tự nguyện. Sự không đối xứng này có nghĩa là tốc độ thực tế của việc giảm bảng cân đối chậm hơn so với giới hạn tiêu đề ngụ ý.

Việc bàn luận về việc bán trực tiếp MBS đã được thảo luận nhưng lớn phần tránh xa trong chu kỳ hiện tại. Việc bán trực tiếp sẽ tăng tốc độ nhưng đưa ra rủi ro tác động đến thị trường — làm giảm giá và tăng lãi suất trên một lớp tài sản lớn và tương đối không dễ chuyển đổi. Ngân hàng Dự trữ Liên bang đã cho biết họ ưu tiên rút dần chủ động cho MBS cụ thể, giữ việc bán trực tiếp ra khỏi bàn cân trừ trường hợp ngoại lệ.

Thứ tự mà khoản nợ nào hấp thụ rút dần không phải ngẫu nhiên. Các tổ chức tài chính không phải ngân hàng — chủ yếu là quỹ thị trường tiền — đặt tiền dư thừa trong cơ sở RRP ON, trả một lãi suất qua đêm cạnh tranh. Khi QT làm cạn kiệt thanh khoản toàn hệ thống, các quỹ thị trường tiền rút dần số dư RRP ON của họ trước, làm giảm áp lực dự trữ ngân hàng. Dự trữ ngân hàng chỉ giảm một cách khiêm tốn từ 3,1 nghìn tỷ đô la xuống khoảng 3,0 nghìn tỷ đô la ngay cả khi RRP ON giảm từ 2,5 nghìn tỷ đô la xuống 632 tỷ đô la — một giảm hơn gần như toàn bộ 1,9 nghìn tỷ đô la được hấp thụ hầu hết ngoài hệ thống ngân hàng.

Khi cơ sở RRP ON đạt mức không, mỗi đô la rút dần bổ sung đập vào dự trữ ngân hàng trực tiếp. Điểm chuyển tiếp đó là ngưỡng quan trọng mà Ngân hàng Dự trữ theo dõi. Dưới một mức dự trữ nhất định, lãi suất thị trường liên ngân hàng bắt đầu giao dịch cao hơn lãi suất trên số dư dự trữ (IORB) — hiện được đặt 15 điểm cơ sở dưới đỉnh của phạm vi mục tiêu — báo hiệu sự khan hiếm dự trữ. Ngân hàng Dự trữ phải làm chậm hoặc dừng QT trước điểm đó hoặc đối mặt với nguy cơ lặp lại sự rối loạn trên thị trường repo đã buộc phải đảo ngược chính sách trước đó.

Dự trữ đầy đủ và khung điều khiển lãi suất

Trước khủng hoảng tài chính, Ngân hàng Dự trữ hoạt động theo một khung điều khiển dự trữ khan hiếm. Tổng dự trữ trong hệ thống được giữ một cách cố ý thấp — thường dưới 50 tỷ đô la — và Ngân hàng Dự trữ kiểm soát lãi suất liên ngân hàng bằng cách tiến hành các hoạt động thị trường mở nhỏ hàng ngày để thêm hoặc rút đủ dự trữ để đạt mục tiêu của mình. Hệ thống này yêu cầu hiệu chỉnh hàng ngày chính xác và phụ thuộc vào các ngân hàng hoạt động mua bán dự trữ một cách tích cực trên thị trường liên ngân hàng.

Sau khủng hoảng, Ngân hàng Dự trữ chuyển sang một khung điều khiển dự trữ đầy đủ. Dự trữ tràn ngập hệ thống thông qua việc nới lỏng định lượng (QE, chương trình mua tài sản quy mô lớn), cuối cùng vượt quá 3 nghìn tỷ đô la. Trong môi trường này, lãi suất liên ngân hàng không còn phản ứng với những thay đổi nhỏ trong cung cấp dự trữ. Thay vào đó, Ngân hàng Dự trữ kiểm soát lãi suất bằng cách thiết lập hai lãi suất quản lý: lãi suất IORB, trả cho ngân hàng để giữ dự trữ tại Ngân hàng Dự trữ, và lãi suất RRP ON, trả cho các bên đối tác không phải ngân hàng đủ điều kiện. Hai lãi suất này tạo thành một lối đi giữa giữ lãi suất liên ngân hàng trong phạm vi mục tiêu của FOMC.

Khung điều khiển dự trữ đầy đủ mạnh mẽ hơn nhưng yêu cầu một bảng cân đối lớn hơn vĩnh viễn. Ngân hàng Dự trữ không thể thu nhỏ bảng cân đối của mình trở lại mức trước khủng hoảng mà không bỏ khung điều khiển và trở lại hoạt động thị trường mở hàng ngày — một con đường mà FOMC đã rõ ràng loại trừ trong tương lai dự kiến. Câu hỏi thực tế không phải là "bảng cân đối có thể nhỏ đến đâu?" mà là "bảng cân đối có thể nhỏ đến đâu trong khi vẫn giữ dự trữ đầy đủ?"

Nghiên cứu của Cleveland Fed định nghĩa "đầy đủ" là mức mà lãi suất federal funds duy trì trong khoảng mục tiêu 25 điểm cơ bản của FOMC mà không cần can thiệp tích cực. Trong thực tế, Fed đặt mục tiêu cho một dải hẹp hơn — giữ lãi suất giữa đáy của dải chính thức và lãi suất IORB, một khoảng cách khoảng 15 điểm cơ bản. Để tìm ra đúng lượng dự trữ cần thiết, cần ước lượng mức dự trữ thoải mái nhất, sau đó thêm một lớp an toàn phía trên mức đó.

Thách thức là nhu cầu dự trữ không đồng đều: các ngân hàng lớn với nhu cầu thanh khoản phức tạp giữ dự trữ theo cách khác so với các ngân hàng cộng đồng hoặc tổ chức ngân hàng nước ngoài. Dữ liệu tổng hợp có thể che giấu những điểm thiếu hụt ở cấp độ tổ chức ngay cả khi tổng số hệ thống trông có vẻ thoải mái. Một sự kiện thị trường repo trước đó đã minh họa điều này rõ ràng — dự trữ tổng cộng vượt quá 1,4 nghìn tỷ USD khi lãi suất qua đêm tăng mạnh, một mức mà hầu hết các mô hình trước khủng hoảng sẽ phân loại là hơn đủ. Sự kết hợp giữa việc thanh toán thuế doanh nghiệp làm cạn kiệt TGA, việc phát hành Trésorerie nặng hút khả năng bảng cân đối của các nhà môi giới và phân phối dự trữ không đồng đều tạo ra một tình trạng thiếu hụt cục bộ lan ra thị trường qua đêm. Sự kiện đó đã củng cố cam kết của Fed trong việc duy trì một lớp dự trữ ý nghĩa phía trên mức đủ đầy tối thiểu ước lượng.

Sự Phân Chia Tài Sản và Vấn Đề MBS

Sự chia tách giữa Trésorerie và MBS ở phía tài sản tạo ra một sự không đối xứng trong cách QT hoạt động. Chứng khoán Trésorerie đáo hạn theo lịch trình cố định, làm cho việc rút lui của chúng dễ dàng dự đoán. Một trái phiếu 2 năm mua trong một hoạt động QE trước đó đáo hạn sau 2 năm, trả vốn cho Fed vào một ngày biết trước. Fed có thể mô hình hóa điều này với độ chính xác từ vài tháng trước, mang lại khả năng nhìn thấy rõ ràng cho bàn giao dịch thị trường mở về tốc độ giảm bảng cân đối.

MBS khác biệt về bản chất. Chứng khoán thế chấp do cơ quan quản lý tín dụng phát hành là các khoản vay cá nhân, và thời gian hiệu quả của chúng phụ thuộc vào hành vi thanh toán trước. Khi chủ nhà tái tài chính hoặc bán nhà, các khoản vay cơ bản thanh toán trước, trả vốn cho các chủ sở hữu MBS — bao gồm cả Fed — trước thời hạn. Khi lãi suất tăng mạnh, hoạt động tái tài chính sụp đổ, thanh toán trước chậm lại, và thời gian MBS kéo dài. Điều này được gọi là rủi ro kéo dài, và nó liên quan trực tiếp đến chu kỳ QT hiện tại.

Trong chu kỳ hiện tại, lãi suất thế chấp tăng lên trên 7%, gần mức cao nhất trong nhiều thập kỷ. Hoạt động tái tài chính giảm mạnh. Danh mục MBS của Fed, có một giới hạn rút lui hàng tháng là 35 tỷ USD, luôn chạy ra khỏi giới hạn đó một phần — đôi khi chỉ ở mức 15 đến 17 tỷ USD mỗi tháng — vì thanh toán trước đơn giản không xảy ra với tốc độ cần thiết để đạt tới mức giới hạn. Sự kéo dài thời gian của MBS có nghĩa là bảng cân đối của Fed sẽ duy trì lớn hơn trong thời gian dài hơn so với một mô hình dựa trên giới hạn đơn giản sẽ dự đoán.

Vị thế MBS 2,2 nghìn tỷ USD cũng đại diện cho một vấn đề chính sách không chỉ là về thời gian. Những chứng khoán này liên quan trực tiếp đến thị trường nhà ở. Nếu Fed bán MBS trực tiếp thay vì chờ đợi rút lui passif, điều đó sẽ đẩy lên lãi suất thế chấp, có thể làm mất ổn định cho ngành bất động sản. Do đó, Fed đã do dự sử dụng việc bán MBS trực tiếp như một công cụ QT, ngay cả khi việc bán hoạt động sẽ tăng tốc giảm bảng cân đối và đơn giản hóa danh mục.

Từ góc độ phân chia, việc rút lui dần dần của MBS có nghĩa là Trésorerie sẽ ngày càng chiếm ưu thế ở phía tài sản của bảng cân đối theo thời gian. Khi MBS giảm chậm và Trésorerie đáo hạn theo lịch trình, danh mục trở nên tập trung hơn vào nợ công. Ở tốc độ thanh toán hiện tại, danh mục MBS có thể mất hơn một thập kỷ để hoàn toàn đáo hạn, có nghĩa là MBS sẽ vẫn là một khoản mục quan trọng trên bảng cân đối lâu sau khi QT chính thức kết thúc. Đuôi dài này tạo ra sự không chắc chắn liên tục cho quản lý dự trữ mà Fed không thể giải quyết hoàn toàn thông qua việc điều chỉnh giới hạn một mình.

Bộ Đệm ON RRP và Tín Hiệu Sự Khan Hiếm Dự Trữ

Cơ sở ON RRP trở thành một bộ giảm chấn không mong đợi trong chu kỳ QT hiện tại. Khi Fed tăng lãi suất mạnh mẽ, các quỹ thị trường tiền tệ thấy lãi suất ON RRP hấp dẫn hơn so với các trái phiếu Trésorerie ngắn hạn, mà thiếu hụt so với nhu cầu. Hàng nghìn tỷ USD chảy vào ON RRP, làm tăng lên đỉnh 2,5 nghìn tỷ USD và tạo ra một bộ đệm lớn giữa việc giảm lưu lượng do QT và cơ sở dự trữ của hệ thống ngân hàng.

Bộ đệm này đã hoạt động như dự kiến. Khi Cục Dự trữ Liên bang bán tài sản, các quỹ thị trường tiền tệ đã rút số dư ON RRP của họ để tái đầu tư vào các hóa đơn Trésor khi cung cấp hóa đơn tăng lên do việc vay của chính phủ tăng. Dự trữ ngân hàng, biến số quan trọng hơn cho việc thực thi chính sách tiền tệ, vẫn tương đối ổn định — chỉ giảm từ 3,1 nghìn tỷ đô la xuống khoảng 3,0 nghìn tỷ đô la ngay cả khi ON RRP giảm gần 1,9 nghìn tỷ đô la.

Số dư ON RRP là 632 tỷ đô la theo dữ liệu mới nhất đại diện cho một bộ đệm mỏng hơn so với ban đầu của QT. Số dư còn lại 632 tỷ đô la không phải là toàn bộ dư thừa — một số nhu cầu cấu trúc cho cơ sở hạ tầng ON RRP sẽ tiếp tục từ các quỹ thị trường tiền tệ cần một khoản đầu tư qua đêm an toàn. Ước lượng về tầng cấu trúc đó thay đổi, nhưng con số trong khoảng từ 200 đến 400 tỷ đô la thường được trích dẫn bởi các nhà tham gia thị trường và nhà nghiên cứu.

Khi ON RRP cạn đến tầng cấu trúc của nó, mỗi đô la tiếp theo của QT rút nguồn dự trữ ngân hàng trực tiếp. Tại thời điểm đó, tính co giãn của dự trữ chuyển từ gần như không — dự trữ dồi dào, không nhạy cảm với lãi suất — sang âm, có nghĩa là dự trữ khan hiếm nơi thậm chí những thay đổi cung cấp nhỏ cũng làm di chuyển lãi suất mạnh mẽ. Lãi suất quỹ dự trữ liên bang bắt đầu dần dần di chuyển về phía trên của phạm vi mục tiêu và cuối cùng vượt qua lãi suất IORB, tín hiệu cho thấy căng thẳng.

Cục Dự trữ Liên bang theo dõi một số chỉ số để đánh giá sự khan hiếm của dự trữ trước khi trở nên cấp thiết. Sự chênh lệch giữa lãi suất quỹ dự trữ liên bang và lãi suất IORB là tín hiệu chính — khi chênh lệch đó co lại gần không hoặc chuyển sang dương, các ngân hàng đang ra giá mạnh mẽ cho dự trữ. Một chỉ số thứ hai là tỷ lệ lãi suất tài trợ qua đêm bảo đảm (SOFR, lãi suất chuẩn cho vay có tài sản đảm bảo qua đêm) so với lãi suất IORB — sự chênh lệch mở rộng trong thị trường có tài sản đảm bảo cho thấy căng thẳng vốn repo. Một tín hiệu thứ ba, chi tiết hơn, là phân phối các khoản dự trữ qua các ngân hàng, được theo dõi thông qua bản cân đối H.4.1 hàng tuần của Cục Dự trữ Liên bang. Cục Dự trữ Liên bang đã tuyên bố rằng nếu những tín hiệu này cho thấy dự trữ đang tiến gần đến giới hạn dư thừa — bởi vì việc dừng sớm và khởi động lại nếu cần thiết ít gây rối hơn so với việc vượt qua các tín hiệu cảnh báo và kích hoạt một sự kiện thị trường.

Quyết định Về Tốc Độ và Tác Động Đến Thị Trường

Quyết định về việc chạy hết tài khoản liên quan đến việc cân bằng ba mục tiêu cạnh tranh: loại bỏ kích thích tiền tệ được nhúng trong một danh mục trị giá 6,7 nghìn tỷ đô la, tránh một sự kiện khan hiếm dự trữ và không làm gián đoạn hoạt động thị trường Trésor hoặc MBS. Những mục tiêu này không luôn trỏ về cùng một hướng, và sự căng thẳng giữa chúng xác định mỗi quyết định về tốc độ mà Ủy ban Thị trường Mở FOMC đưa ra.

Một tốc độ nhanh hơn của QT loại bỏ thanh khoản nhanh hơn, củng cố tín hiệu siết chặt từ lãi suất cao hơn. Lãi suất Trésor 10 năm nhạy cảm với kỳ vọng về tài khoản của Cục Dự trữ Liên bang. Một cam kết đáng tin cậy về việc duy trì QT có thể giữ cho lãi suất dài hạn cao ngay cả khi lãi suất ngắn hạn bắt đầu giảm — QT và cắt giảm lãi suất có thể hoạt động đồng thời với tác động đối lập trên các phần khác nhau của đường cong lợi suất. Khi Cục Dự trữ Liên bang nắm giữ 4,2 nghìn tỷ đô la Trésor, nó hiệu quả loại bỏ thời hạn đó khỏi tay tư nhân, đẩy giảm phần thưởng thời hạn (lợi suất thêm mà nhà đầu tư yêu cầu để nắm giữ nợ có kỳ hạn dài hơn). Khi họ bán hết những khoản nắm giữ đó, các nhà đầu tư tư nhân phải hấp thụ thời hạn và yêu cầu lãi suất cao hơn để làm điều đó.

Một tốc độ chậm bảo toàn bộ đệm dự trữ và giảm rủi ro của một sự gián đoạn trên thị trường tài trợ. Điều này cũng cho phép Cục Dự trữ Liên bang có thêm thời gian để quan sát hệ thống tài chính thích ứng với một tài khoản cân đối nhỏ hơn. Chi phí là điều kiện tài chính vẫn mềm mại trong thời gian dài hơn, có thể làm ngược lại mục tiêu giảm lạm phát. Cục Dự trữ Liên bang đã giảm mức tối đa hàng tháng của việc rút Trésor từ 60 tỷ đô la xuống còn 25 tỷ đô la mỗi tháng trong một điều chỉnh trước đó, đưa ra bước điều chỉnh kỹ thuật để kéo dài đường băng thay vì một sự chuyển đổi chính sách hướng đến điều kiện dễ dàng hơn.

Các nhà tham gia thị trường cũng theo dõi sự tương tác giữa QT và việc phát hành Trésor. Khi chính phủ chạy thâm hụt lớn, nó phát hành nợ mới để tài trợ cho chi tiêu. Cung cấp mới đó phải được hấp thụ bởi các người mua tư nhân. Nếu Cục Dự trữ Liên bang đồng thời bán hết các khoản nắm giữ Trésor hiện có, tác động kết hợp là một sự gia tăng lớn về thời hạn có sẵn cho thị trường tư nhân. Các nhà môi giới hấp thụ cung cấp ban đầu tại phiên đấu giá, nhưng họ cần khả năng cân đối bảng cân đối để làm điều đó. Khi khả năng cân đối của nhà môi giới bị hạn chế — như trong thời kỳ căng thẳng thị trường repo trước đó — thậm chí mức cung ròng quản lý được cũng có thể tạo ra biến động lãi suất quá mức. Hiểu về QT do đó đòi hỏi theo dõi không chỉ bảng cân đối của Cục Dự trữ Liên bang mà còn lịch phát hành Trésor và khả năng cân đối của các nhà môi giới chính đồng thời.

Các Số Liệu Cơ Bản

Bảng dưới đây tổng hợp các con số cơ bản trên bảng cân đối kế toán và các thông số vận hành chính qua các tài sản, nợ và ngưỡng chính sách.

Những điều này cho bạn biết: cơ sở ON RRP đã hấp thụ gần như toàn bộ việc giảm lượng thanh khoản cho đến nay, dự trữ ngân hàng gần như không thay đổi, và số dư ON RRP còn lại là $632 tỷ là đường phòng cuối cùng trước khi mỗi đô la của QT đổ vào hệ thống ngân hàng trực tiếp.

Kế hoạch Hành động

Theo dõi các chỉ số cụ thể này và thực hiện những bước cụ thể này để tiên đoán trước động thái của bảng cân đối của Fed trong quyết định tài chính của riêng bạn.

1. Kiểm tra bản phát hành bảng cân đối hàng tuần H.4.1 của Fed vào mỗi thứ Năm và theo dõi dòng dự trữ ngân hàng - khi nó giảm xuống dưới $3.0 nghìn tỷ một cách liên tục, tốc độ của QT có khả năng sẽ chậm lại hoặc tạm dừng trong vòng 60 đến 90 ngày tiếp theo.
2. Theo dõi sự chênh lệch giữa tỷ lệ hiệu quả của quỹ liên ngân hàng và tỷ lệ IORB; nếu sự chênh lệch này co lại dưới 5 điểm cơ sở hoặc trở thành dương, xem đó như một chỉ báo dẫn đầu về sự giảm tốc QT sắp xảy ra hoặc một tuyên bố chính sách từ FOMC.
3. Theo dõi số dư cơ sở ON RRP hàng tuần - khi nó giảm xuống dưới $300 tỷ, sàn cấu trúc gần kề, và bất kỳ lượng rút vốn bổ sung nào sẽ làm cạn kiệt dự trữ ngân hàng trực tiếp thay vì các bộ đệm thanh khoản không thuộc ngân hàng.
4. So sánh SOFR (tỷ lệ tài trợ qua đêm đảm bảo) với tỷ lệ IORB trên cơ sở 30 ngày liên tục; một sự chênh lệch mở rộng trên 10 điểm cơ sở trong thị trường đảm bảo tín dụng tín hiệu cho thấy áp lực repo mà từng tiền sử đã tiên đoán can thiệp của Fed trong vòng vài tuần.
5. Điều chỉnh mức phơi nhiễm thời gian trong các danh mục cố định thu nhập khi giới hạn rút vốn hàng tháng của Bộ Tài chính thay đổi - một giảm giới hạn từ $60 tỷ xuống $25 tỷ mỗi tháng loại bỏ khoảng $420 tỷ thời gian ít hơn từ thị trường tư nhân hàng năm, hỗ trợ giá trái phiếu của Bộ Tài chính và nén lợi suất cuối dài.
6. Xác minh sự nhạy cảm của tổ chức hoặc danh mục của bạn đối với biến động lãi suất thế chấp khi đánh giá tốc độ rút vốn MBS - một giảm 1 điểm phần trăm trong lãi suất thế chấp 30 năm từ mức hiện tại trên 7% có thể làm tăng tốc rút vốn MBS của Fed từ $10 đến $15 tỷ mỗi tháng, làm cạn kiệt dự trữ nhanh hơn so với lịch trình giới hạn cơ sở.

Những Sai Lầm Phổ Biến

• Đừng nhầm lẫn tổng số bảng cân đối với mức dự trữ — con số chính $6.7 nghìn tỷ bao gồm $2.3 nghìn tỷ tiền mặt không bao giờ di chuyển và $0.6 nghìn tỷ trong ON RRP nằm ngoài hệ thống ngân hàng; chỉ có $3.5 nghìn tỷ trong dự trữ ngân hàng ảnh hưởng trực tiếp đến điều kiện tài trợ.
• Đừng giả định rằng rút vốn MBS sẽ đạt đến giới hạn hàng tháng $35 tỷ — ở mức lãi suất thế chấp trên 7%, lượng rút vốn thực tế do thanh toán trước đã liên tục đạt từ $15 đến $17 tỷ mỗi tháng, có nghĩa là tốc độ thực sự của việc giảm bảng cân đối là khoảng 45% chậm hơn so với giới hạn công bố cho lớp tài sản đó.
• Đừng coi việc cắt lãi suất là tín hiệu cho thấy QT đã kết thúc — Fed đã chứng minh rằng nó có thể cắt mục tiêu lãi suất quỹ liên ngân hàng trong khi đồng thời giảm bảng cân đối của mình, và hai công cụ này hoạt động trên các kênh truyền khác nhau; một cắt giảm 25 điểm cơ sở không đền bù cho hiệu ứng siết chặt của $25 tỷ mỗi tháng trong việc thoái vốn dự trữ.
• Đừng bỏ qua vấn đề phân phối dự trữ — ngay cả khi tổng dự trữ ngân hàng vượt quá $3.0 nghìn tỷ, sự tập trung của những dự trữ đó tại một số ngân hàng lớn có thể khiến các ngân hàng nhỏ và tổ chức ngân hàng nước ngoài phải đối mặt với tình trạng thiếu hụt cục bộ, đó chính là động lực tạo ra những đợt tăng lãi suất qua đêm lên trên 10% khi tổng dự trữ vẫn còn trên $1.4 nghìn tỷ.