Активы и возможности Федеральной резервной системы: что вам следует знать

Большинство людей предполагают, что Федеральная резервная система просто является хранилищем, наполненным наличными, или, возможно, государственным ведомством, которое печатает деньги по требованию. Реальность более странная, мощная и гораздо более значимая, чем это. Федеральная резервная система удерживает примерно $6,7 триллиона активов — число настолько велико, что равно примерно 22 процентам всей американской экономики. Понимание того, из чего на самом деле состоит этот куча, как она туда попала и что это означает для ваших сбережений, ипотечной ставки и рынка труда, именно то, что предлагает этот статья.

Вердикт

Общие активы Федеральной резервной системы в настоящее время составляют около $6,7 триллиона, почти полностью состоящие из облигаций казначейства США и обеспеченных ипотекой ценных бумаг, приобретенных через операции по денежно-кредитной политике — а не из налоговых поступлений или депозитов.

• Размер: Общие активы на конец апреля составляют примерно $6 699 950 миллионов (примерно $6,7 триллиона), согласно еженедельным данным FRED.
• Состав: Облигации и облигации казначейства США плюс обеспеченные ипотекой ценные бумаги составляют подавляющее большинство активной стороны.
• Контекст масштаба: Балансовый отчет составляет около 22 процентов ВВП США, что выше, чем примерно 6 процентов ВВП до финансового кризиса 2008 года.
• Пик: Балансовый отчет достиг почти $9 триллионов на своем постпандемическом максимуме, прежде чем Федеральная резервная система начала его сокращать.
• Источник дохода: Федеральная резервная система финансирует свои собственные операции за счет процентов, полученных с этих активов, а не за счет ассигнований Конгресса.

Почему это важно

Когда Федеральная резервная система расширяет свой баланс на даже 10 процентов, она вводит сотни миллиардов долларов ликвидности в банковскую систему, непосредственно влияя на ипотечные ставки, корпоративные затраты на заем, и покупательную способность доллара. Пропустите это соединение, и вы неправильно истолкуете практически каждый крупный экономический заголовок. В 2008 году балансовый отчет был примерно $900 миллиардов; к началу 2022 года он вырос до почти $9 триллионов — увеличение в десять раз, которое изменило глобальные капитальные рынки.

Получение четкого представления об этих активах не является академическим упражнением. Это основа для понимания того, почему ваш ипотечный кредит стоит столько, сколько стоит, почему доход по вашему сберегательному счету движется в определенном направлении, и почему инфляция выросла более чем на 9 процентов по сравнению с прошлым годом после того, как программы по приобретению активов в период пандемии работали на полную мощность.

Размер числа

Шесть семь триллионов долларов — это число, которое сопротивляется интуиции. Написанное, это $6 700 000 000 000 — двенадцать нулей. Чтобы поставить это в перспективу, весь годовой выпуск немецкой экономики, третьей по величине в мире, составляет около $4,5 триллиона. Балансовый отчет Федеральной резервной системы превышает его более чем на $2 триллиона.

До 2008 года общие активы Федеральной резервной системы колебались около $900 миллиардов, что составляло примерно 6 процентов ВВП США. Это считалось нормальным для центрального банка, действующего в стабильной среде. Финансовый кризис 2008 года навсегда изменил расчеты. Экстренные программы кредитования и первые раунды количественного смягчения (QE — практика покупки больших объемов ценных бумаг для ввода денег в финансовую систему) вывели балансовый отчет за год за отметку в $2 триллиона.

Пандемия COVID-19 вызвала еще один всплеск. Покупки активов ускорились, и балансовый отчет пересек $7 триллионов, затем $8 триллионов, в конечном итоге достигнув пика около $9 триллионов. Этот пик составлял примерно 37 процентов ВВП — соотношение, которое казалось бы невозможным для центральных банкиров два десятилетия назад.

С тех пор Федеральная резервная система занимается количественным сжатием (QT — обратный процесс, позволяющий ценным бумагам погашаться без реинвестирования средств). Балансовый отчет сократился более чем на $2 триллиона с его максимума, вернувшись обратно к $6,7 триллиона. Однако даже на этом сниженном уровне балансовый отчет примерно в 4 раза превышает свой размер до кризиса 2008 года в абсолютных долларовых значениях.

Губернатор Федеральной резервной системы Кристофер Уоллер отметил в недавнем выступлении, что если бы балансовый отчет просто рос с тем же темпом, что и номинальный ВВП с 2007 года, он составил бы примерно $1,7 триллиона сегодня — а не $6,7 триллиона. Это разрыв в $5 триллионов представляет собой кумулятивный эффект кризисных и пандемических вмешательств, которые навсегда изменили рабочий след Федеральной резервной системы.

Еженедельная серия данных FRED (WALCL) отслеживает общие активы каждую среду. По последнему чтению в среду, цифра составила $6 699 950 миллионов. Эти еженедельные снимки важны, потому что финансовые рынки внимательно следят за ними. Внезапный скачок даже на $50 миллиардов за одну неделю может сигнализировать о неожиданной деятельности по экстренному кредитованию. Постоянное снижение на $60 миллиардов в месяц, как это произошло во время недавнего QT, сигнализирует о намеренном ужесточении финансовых условий.

Универсального закона, который бы определял, насколько велик должен быть баланс Центрального банка, не существует. Экономисты действительно не согласны относительно правильного размера. Однако ясно, что ФРС намерена постоянно поддерживать большой баланс — не возвращаться к уровням до 2008 года. Согласно собственным рекомендациям, институт планирует поддерживать резервные балансы немного выше уровня, соответствующего достаточным резервам, что означает, что эпоха стройного баланса ФРС в $1 трлн не вернется.

Что на самом деле является активами

Знать общую сумму — одно. Понимать, что заполняет этот $6,7 трлн — другое. Активная сторона ФРС не является диверсифицированным инвестиционным портфелем. Она намеренно узкая, сосредоточенная в двух категориях, которые служат конкретным целям денежно-кредитной политики.

Ценные бумаги США — облигации, облигации и векселя, выпущенные федеральным правительством — составляют самую крупную часть. Это те же инструменты, которые покупают обычные инвесторы, пенсионные фонды и иностранные правительства. ФРС приобретает их через операции на открытом рынке, покупая у первичных дилеров (приблизительно 24 крупных финансовых учреждений, которым разрешено торговать напрямую с ФРС). Когда ФРС покупает облигацию Трезора, она зачисляет счет продавца в резервы, фактически создавая новые деньги.

Ипотечные ценные бумаги агентств (MBS) являются второй крупной категорией. Это пулы ипотечных кредитов, собранных вместе и гарантированных государственными предприятиями, такими как Fannie Mae и Freddie Mac. ФРС начала активно покупать MBS в 2008 году для стабилизации рынка жилья и снижения ипотечных ставок. На пике баланса MBS превышали $2,7 трлн. С тех пор они снизились, но остаются значительной частью общих активов, в настоящее время составляя около $2,3 трлн.

Помимо этих двух доминирующих категорий, у ФРС есть небольшие суммы других активов. Сюда входят:

• Кредиты, выданные через ее дисконтное окно (где банки занимают напрямую у ФРС, обычно на ночь)
• Сделки обратного выкупа (краткосрочные кредиты, обеспеченные ценными бумагами)
• Активы в иностранной валюте, удерживаемые в рамках международных денежных операций
• Активы аварийного кредитования, применяемые во время кризисов для поддержки конкретных рынков, таких как рынок корпоративных облигаций или денежные рынки

Одно важное уточнение: ФРС не держит физическое золото в качестве основного актива в современном понимании. Сокровищница хранит золотые резервы страны. У ФРС есть счет на золотые сертификаты — устаревшая бухгалтерская запись — но это незначительный пункт по сравнению с ее ценными бумагами.

Процентный доход, генерируемый этими активами, значителен. Ценные бумаги Трезора и MBS выплачивают регулярные купонные платежи. После покрытия собственных операционных расходов — которые составляют несколько миллиардов долларов ежегодно — ФРС перечисляет излишки обратно в казначейство США. В типичный год до начала цикла повышения ставок эти перечисления превышали $100 млрд. Рост процентных ставок усложнил эту картину: ФРС теперь платит больше процентов по резервам банков, чем зарабатывает на некоторых старых, низкодоходных активах, что привело к периоду отрицательных перечислений — это отложенный актив по учету, а не фактический денежный убыток, но это политически чувствительное развитие, которое привлекло внимание Конгресса.

Понимание состава активов разъясняет распространенное заблуждение: ФРС не сидит на куче денег. Она держит процентные ценные бумаги. Созданные ею деньги существуют в основном как электронные резервные балансы на банковских счетах, а не как стопки напечатанной валюты в хранилище.

Как расширяется и сокращается балансовый отчет

Балансовый отчет ФРС не увеличивается или уменьшается случайно. Каждое изменение является результатом преднамеренных политических решений, даже если механизмы выглядят сложными снаружи.

Расширение происходит в основном за счет покупки активов. Когда комитет по денежно-кредитной политике ФРС решает стимулировать экономику, он поручает торговому столу Нью-Йоркского ФРС покупать ценные бумаги Трезора или MBS у первичных дилеров. Покупная цена зачисляется на банковский счет дилера в ФРС. Баланс резервов этого банка увеличивается. Физические деньги не переходят из рук в руки. ФРС просто вводит большее число в компьютер. Это буквальный механизм создания денег на уровне центрального банка.

Первый крупный цикл расширения проходил через три различных раунда QE, увеличивая балансовый отчет с примерно $900 млрд до приблизительно $4,5 трлн за около шести лет. Затем ФРС держала балансовый отчет примерно на одном уровне перед попыткой первого раунда QT, который немного сократил активы, прежде чем быть приостановленным в 2019 году, когда финансовые условия неожиданно ужесточились.

Пандемия стала причиной самого быстрого расширения в истории ФРС. Между мартом и июнем 2020 года балансовая стоимость выросла примерно на 3 триллиона долларов — увеличение почти на 75 процентов за приблизительно 15 недель. ФРС приобретала казначейские облигации и ипотечные ценные бумаги в объеме 120 миллиардов долларов в месяц в течение продолжительного периода, а также использовала аварийные кредитные учреждения, которые временно добавляли дополнительные активы.

Сокращение — количественное сжатие — происходит путем пассивного сокращения, а не активной продажи в большинстве случаев. Когда казначейская облигация истекает, правительство погашает основную сумму. Обычно ФРС реинвестирует эти средства, покупая новую облигацию и поддерживая балансовую стоимость на уровне. Во время количественного сжатия ФРС просто позволяет деньгам поступать без реинвестирования, что позволяет балансовой стоимости уменьшаться на сумму истекших средств. ФРС устанавливает ограничения на то, сколько может сокращаться в месяц:

• До 60 миллиардов долларов в месяц казначейских облигаций могут истечь без реинвестирования
• До 35 миллиардов долларов в месяц ипотечных ценных бумаг могут истечь без реинвестирования
• Общая максимальная сумма сокращения в размере 95 миллиардов долларов в месяц на пике последнего цикла количественного сжатия

Балансовая стоимость также может временно увеличиваться за счет операций по обратному выкупу (repo), где ФРС одолживает на ночь деньги банкам в обмен на залог. Они предназначены на короткий срок и не представляют постоянного роста балансовой стоимости, но могут вызвать заметный скачок еженедельного показателя WALCL.

Заявленным долгосрочным намерением ФРС является поддержание балансовой стоимости, которая является большой по сравнению с историческими нормами, но медленно растет в соответствии с экономикой. Он явно отказался от цели вернуться к уровням до 2008 года. Практическое следствие заключается в том, что эпоха очень высоких банковских резервов — и связанные с ними процентные выплаты, которые ФРС делает по этим резервам — является постоянной чертой финансовой системы США, а не временной аварийной мерой.

Сторона обязательств

У каждого актива на балансе ФРС есть соответствующее обязательство. Активы должны равняться обязательствам плюс капиталу — это верно для каждого баланса, существующего включая самый мощный центральный банк мира. Понимание стороны обязательств необходимо для понимания того, как создание денег ФРС фактически протекает через экономику.

Самым крупным обязательством является находящаяся в обращении валюта США. Каждый федеральный резервный билет — каждый физический доллар в вашем кошельке — технически является обязательством Федеральной Резервной Системы. Это звучит парадоксально, но это отражает историческое происхождение бумажных денег как требование к чему-то ценному. Сегодня доллар является фиатной валютой (поддерживаемой государственной властью, а не физическим товаром), поэтому обязательство не обеспечивается золотом или серебром. Валюта в обращении в настоящее время составляет около 2,3 триллиона долларов.

Резервы банков — второе крупное обязательство. Когда ФРС покупает ценные бумаги и зачисляет средства на счет банка, эти средства становятся резервным остатком — обязательством ФРС перед банком. Во время постпандемийного периода совокупные резервные остатки, удерживаемые коммерческими банками в ФРС, превысили 3,3 триллиона долларов. Эти резервы приносят проценты по ставке, известной как IORB (проценты по резервным остаткам — основной инструмент ФРС для контроля краткосрочных процентных ставок), который является одним из центральных рычагов денежной политики.

Обратные сделки по выкупу (reverse repos) представляют собой еще одно значительное обязательство. В обратной сделке ФРС занимает деньги на ночь у денежных рыночных фондов и других учреждений, предоставляя ценные бумаги казначейства в качестве залога. Заимодатель получает небольшую процентную ставку. Во время постпандемийного периода балансы обратных сделок выросли до более чем 2,5 триллиона долларов, поскольку денежные рыночные фонды разместили избыточные средства в ФРС. Эти балансы с тех пор значительно сократились по мере нормализации рыночных условий.

Другие значительные обязательства включают:

• Общий счет казначейства США в ФРС, который сильно колеблется — от менее 100 миллиардов до более 1,6 триллиона долларов — в зависимости от налоговых поступлений, выпуска долга и образцов расходов
• Депозиты от иностранных центральных банков и международных учреждений
• Отложенные перечисления в казначейство, отражающие текущий период, когда выплаченные проценты по резервам превышают проценты, заработанные на старых низкодоходных активах

Капитал — собственный капитал ФРС — относительно невелик по сравнению с активной базой. Каждый из 12 региональных банков Федеральной Резервной Системы принадлежит членам коммерческих банков в своем округе, которые владеют акциями своего регионального Феда. Эти акции приносят фиксированные 6 процентов годовых дивидендов для крупных банков и ставку, привязанную к доходности 10-летних облигаций казначейства, для меньших. Общий капитал составляет долю от общей стоимости активов, что означает, что ФРС работает с необычайным плечом по стандартам обычного банковского дела.

Это плечо не является риском в традиционном смысле, потому что ФРС не может обанкротиться — она всегда может создать больше долларов. Но бухгалтерские последствия, особенно текущий период отложенных активов из-за отрицательного чистого дохода, привлекли внимание как Конгресса, так и общественности. На балансе ФРС находится примерно 200 миллиардов долларов отложенных обязательств по перечислению — сумму, которую потребуется годы, чтобы погасить по мере снижения процентных ставок.

Вместимость, ограничения и вопрос "На сколько она способна"

Самый важный вопрос, на который хотят получить ответ, прост: обладает ли ФРС неограниченной способностью? Технический ответ — да, с важными оговорками. Практический ответ заключается в том, что политические, юридические и экономические ограничения накладывают реальные пределы, которых чистая бухгалтерия не имеет.

С точки зрения механики, ФРС может создавать резервы без ограничений. Ей не нужно собирать деньги налогами, занимать на рынках или получать конгрессиональные ассигнования перед тем, как действовать. Когда она покупает облигацию Трезора на 1 миллиард долларов, она создает 1 миллиард долларов резервных счетов одним нажатием клавиши. Нет пустого хранилища, нет счета, который иссякает. Это фундаментальное различие между центральным банком и любым другим учреждением в экономике.

Однако Федеральный резервный закон накладывает юридические ограничения на то, что ФРС может покупать. В нормальных обстоятельствах ФРС ограничена покупкой ценных бумаг правительства США и обеспеченных агентством ценных бумаг. Она не может просто покупать корпоративные акции, недвижимость или произвольные частные активы. Во время чрезвычайных ситуаций раздел 13(3) Федерального резервного закона позволяет ФРС предоставлять кредиты более широко — но только с одобрениям Министерства финансов и в "необычных и экстренных обстоятельствах". Использованные в 2008 году и снова недавно чрезвычайные меры полагались на это полномочие, и Конгресс впоследствии ужесточил условия, при которых оно может быть применено.

Инфляция является наиболее мощным практическим ограничением. Когда ФРС быстро создает резервы, она рискует вталкивать слишком много денег в экономику, которая не в состоянии их поглотить, что приводит к росту цен. Постпандемический всплеск инфляции — который достигал более 9 процентов по сравнению с предыдущим годом — наглядно продемонстрировал это ограничение. ФРС ответила, повысив свою базовую федеральную процентную ставку с почти 0 процентов до более 5 процентов примерно за 16 месяцев, самый быстрый цикл ужесточения за последние четыре десятилетия. Одновременно она начала сокращать балансовую ведомость через QT с максимальной скоростью в $95 миллиардов в месяц.

Способность ФРС действовать как кредитор последней инстанции — предоставлять аварийную ликвидность платежеспособным, но неликвидным банкам — также подвержена ограничениям. ФРС может предоставлять кредиты под залог, но она не может поглощать неограниченные кредитные убытки. Если заемщик не выплачивает кредит с дисконтного окна, ФРС понесет убыток. Исторически эти убытки были минимальными, но они не равны нулю.

Политическая способность, пожалуй, является самым строгим ограничением. Контроль со стороны Конгресса, общественное мнение и институциональная независимость ФРС формируют то, что она может реалистично сделать. Действия, которые кажутся переходом от денежной политики к фискальной политике — такие как прямое финансирование государственных расходов или спасение конкретных отраслей — вызывают законодательное негодование, которое может ограничить будущие операции.

Текущая балансовая ведомость на уровне $6,7 триллиона, что составляет 22 процента ВВП, уже находится в территории, которая была невообразима 20 лет назад. Сможет ли ФРС расшириться до $10 триллионов, $15 триллионов или даже больше в будущем кризисе — это не вопрос бухгалтерии, а вопрос терпимости к инфляции, юридической компетенции и политической воли. Увеличение балансовой ведомости в 4 раза с уровня до кризиса до сегодняшнего дня заняло примерно 15 лет. Еще одно увеличение в 4 раза поставило бы балансовую ведомость близко к $27 триллионам — примерно равно текущему ВВП США. Этот сценарий потребовал бы либо чрезвычайного кризиса, либо чрезвычайной терпимости к инфляции, которой в настоящее время не существует.

Цифры вкратце

Взгляните на столбцы бок о бок.

Что это говорит вам: каждая основная категория баланса значительно превышает предкризисные нормы, разрыв не сокращается, и ФРС институционализировала постоянно увеличенный след, который теперь формирует стоимость каждого заимствованного доллара в американской экономике.

План действий

Используйте эти шаги для отслеживания активов и возможностей Федеральной резервной системы и прямого связывания этих цифр с вашими финансовыми решениями.

1. Проверяйте серию WALCL на веб-сайте FRED каждую среду, чтобы увидеть последнюю цифру общих активов — изменение более чем на $50 миллиардов в любом направлении за неделю требует более пристального внимания к действиям ФРС.
2. Сравнивайте текущий уровень баланса как процент от ВВП — целью является 22 процента как ваша отправная точка — чтобы сразу определить, движется ли новое расширение или сжатие этого соотношения значимо.
3. Отслеживайте ставку IORB (в настоящее время выше 4 процентов) наряду с размером баланса, потому что вместе они определяют, сколько ФРС платит коммерческим банкам за их $3.2 триллиона резервных остатков и являются ли отчисления в казначейство положительными или отрицательными.
4. Отслеживайте ежемесячный темп сокращения во время периодов QT — когда ФРС позволяет более чем $60 миллиардов в облигациях и $35 миллиардов в ипотечных облигациях созреть без реинвестирования в месяц, ожидайте восходящего давления на долгосрочные процентные ставки и более жестких условий ипотеки в течение 60-90 дней.
5. Читайте отчет H.4.1 Феда (публикуется каждый четверг за предыдущую среду), чтобы увидеть полное разбиение активов и обязательств, включая балансы обратного РЕПО, кредиты окна дисконтирования и общий счет казначейства — эти подкомпоненты говорят вам больше о стрессе финансовой системы, чем просто общая цифра.
6. Привязывайте любые новости о "печати денег" Феда или расширении баланса к соотношению к ВВП — расширение, которое сохраняет баланс на уровне 22 процентов от ВВП, категорически отличается от того, что толкает его к 37 процентам, и рассматривать их как эквивалентные приводит к серьезным ошибкам в финансовых решениях.

Частые ошибки

• Не предполагайте, что баланс ФРС равен "деньгам в обращении" — физическая денежная масса в обращении составляет всего около $2.3 триллиона, в то время как оставшиеся $4.4 триллиона балансовой мощности существуют как электронные резервные остатки, которые никогда не покидают банковскую систему в виде наличности.
• Не путайте QE с прямыми государственными расходами — когда ФРС покупает $1 триллион облигаций казначейства, она создает резервы для банков, а не доллары, внесенные на счета граждан; экономическая передача происходит через процентные ставки и кредитные условия, а не через прямые переводы, и смешивание их приводит к крайне неточным прогнозам инфляции.
• Не рассматривайте "неограниченную мощность" ФРС как бесплатную — каждый $1 триллион расширения баланса в период 5 процентовых процентных ставок генерирует примерно $50 миллиардов в год обязательств по процентам на резервные остатки, реальная стоимость, которая способствовала текущей ситуации с отложенным перечислением в размере $200 миллиардов.
• Не игнорируйте сторону обязательств при чтении новостей о балансе — увеличение общих активов на $100 миллиардов при сопровождении увеличения обратных РЕПО на $100 миллиардов в значительной степени самообусловлено и имеет минимальное инфляционное воздействие, в то время как то же увеличение на $100 миллиардов при сопровождении роста банковских резервов на $100 миллиардов намного более существенно для создания кредита и риска инфляции.